12月11日，基金君邀请到中银基金权益投资总监李建做客中国基金报粉丝会。李建在投资上拥有丰富经验，是业内比较少有的兼具股债两市投资经验的基金经理，管理的基金产品曾荣获3次明星基金奖，3次金牛奖，1次金基金奖，2次晨星奖，本人荣获2次英华奖。
活动中，李建从市场观点、投资策略、投资建议三个方面，解答了投资者们关心的问题。以下是李建在活动中分享的精彩观点：
1、总体对明年股票市场的看法比较中性，债券的机会略多一些。
2、随着注册制的全面实施和退市制度的完善，以及指数编制方法的创新，我们认为A股大盘指数对于实体经济的表征也会越来越有效。
3、关于管理组合和应对市场变化，我们有一套绝对收益策略的方法论。这套方法论可以提炼总结为“五个注重”：注重资产的比较；注重性价比；注重收益确定性；注重控制回撤；注重复利效应。
基金君整理了当天活动的文字实录，与您分享。
中国基金报童石石
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年，债券的表现有望更好
问：很多个股经过两年的上涨后估值高企，不少人预判明年的收益不会太好。如何看明年股市走势？股债性价比哪个更高？年偏债的混基是否更有吸引力？
李建：总体对明年股票市场的看法比较中性，债券的机会略多一些。
首先，中国股市好坏，和货币政策松紧有很大关系。在经济衰退后期，股票市场表现最好。今年一开始是国内发生疫情，之后海外又爆发了疫情，大家也不知道疫情会如何演绎，那么央行就先推行货币宽松政策。任何一个国家货币宽松的时候，流动性一般会先进入金融资产，再到实体经济，所以金融资产一般会先于实体经济表现。这个阶段是股票市场最舒服的时候，会享受估值的抬升。
但是到了明年就不一样了，最近的宏观经济数据都在超预期，像之前公布的11月PMI，各项指标都出现了全面改善。从这个趋势来看，明年一季度的经济增长会很好，我们内部测算明年一季度国内GDP增长会有近20%，随后逐季回落，到明年四季度会回落到5.5%左右。
那么明年就是比拼企业的盈利了，目前初步预测明年A股扣除金融、石化行业的上市公司盈利增速，大约有16%，所以明年的A股市场将从今年的靠估值驱动转变为靠盈利驱动。然而，经济恢复正常之后就会出现央行货币政策的正常化。我们回顾历史数据统计发现，每一次货币政策往紧的方向去，对应A股估值的下调或在8%~10%。从这个角度来看，明年主动权益类基金收益率中位数可能是个位数，两极分化会比较严重，就看基金经理各自的选股能力了。当然明年也不太可能会出现大熊市，毕竟盈利是增长的，经济也会往一个正常的方向去走。
从大类资产配置的角度看，我们内部的风险溢价指数显示，债券相比股票在-2倍的标准差附近徘徊了很久，这意味着债券比股票的性价比或许更高。由于明年经济增速可能逐季往下走，一般情况下利率顶会先于经济顶出现，那么大概率国债收益率高点也是在一季度出现。最后，如果未来10年国债收益率冲到3.5%，对应我们长期的潜在经济增速显然偏高。从这些角度看，债券的表现有望更好。
根据以上我们对大类资产的判断，我们认为明年债券相对股票更有吸引力。因此，我们认为偏债的混合型基金比较具吸引力。
问：现在美股、日股都突破了历史高点，并且随着疫苗消息确认，越走越好。国内疫苗情况也喜人，可是一到关键点就上不去，来回震荡，是股票市场缺少信心，还是基本面不支持高涨呢？
李建：首先，我们认为A股企业的基本面是向好的。我们预计明年A股扣除金融、石化行业的上市公司盈利增速大约有16%。但我们也要看到随着货币政策的正常化，股票估值存在一定的压力。
其次，我们也要客观分析A股大盘指数的表现和其结构的关系。考虑到大盘指数的编制方法是加权综合指数，同时传统行业占比较高，以及退市制度仍不完善，某种意义上讲大盘指数不能完全代表中国经济和资本市场的整体表现。如果我们看一些代表性行业中的龙头股票，今年以来的走势还是非常强劲的。
最后，随着注册制的全面实施和退市制度的完善，以及指数编制方法的创新，我们认为A股大盘指数对于实体经济的表征也会越来越有效。
问：除了利率，债市涨跌还与哪些因素有关？股债同步与背离怎么看？
李建：债券的风险主要有利率风险、信用风险、流动性风险、汇率风险等。因此，债券的涨跌除了与利率有关，还与信用风险、流动性的松紧、人民币汇率的升值或贬值这些因素相关。
股票与债券的走势究竟是同步还是背离，主要取决于宏观经济和通胀水平。根据美林时钟理论，经济可以分为复苏、过热、滞胀和衰退四个阶段。在复苏和过热阶段，股票和债券往往背离；在滞胀和衰退阶段，股票和债券往往同步。当然，现实中经济和通胀的组合会更加复杂，不一定能简单地分为以上四种状态，因此股票和债券的关系也要具体情况具体分析。
问：央行首次在海外发行负利率债券，海外负利率对债市投资有什么影响？
李建：一方面，负利率是全球经济面临的一个非常重要的中长期问题。由于科技进步放缓，全要素生产率难以继续提高，全球经济特别是部分发达经济体经济增长陷入停滞，全球负利率债券的规模也不断提高。
但另一方面，根据十四五规划，未来五年我国的GDP增速预计在5%左右，仍属于中高速发展。因此正如易纲行长所说，我国要尽可能长时间实施正常货币政策，我国离负利率仍很远。
所以，当前的债券投资还不需要过多