连平
如果说年世界经济主要承受了通胀高企和美联储大力度紧缩货币政策的压力，那么年世界经济将面临增长下行的挑战，同时通胀仍在历史高位区间徘徊，呈现为“滞胀”状态。金融风险和国别风险上升，主要发达经济体的货币政策由紧向松调整。
一、世界经济可能陷入滞胀
1、年全球通胀压力犹存
年，影响全球通胀的短期因素，如俄乌冲突的作用可能大幅减弱。然而，全球通胀内在的长期性、结构性因素仍将发挥作用，特别是疫情后全球供应链效率下降和年高通胀引发的通胀预期等因素都加剧了通胀的粘性，这使得年全球通胀虽有所走弱，但仍将在高位徘徊。IMF在年10月报告预测，年全球CPI登顶，达到历史高位8.8%，年降低至6.5%，虽然有2.3个百分点的降幅，但仍然高于历史平均水平，甚至到年仍有4.1%。而根据植信—全球通胀预测模型测算，基准假设（中性情景）下，全球CPI同比可能在年二季度出现较快回落，三四季度回落速度可能明显放缓，全年中枢约为6.3%。
本轮全球通胀始于年下半年，于年初俄乌冲突爆发后开始加速，其成因十分复杂，既包括长期因素，如多年来全球化导致原材料等大宗商品价格上涨快于最终商品价格上涨的结构性通胀；也包括中期因素，如近年来全球保护主义抬头、加增关税抬高物价，导致进口价格上升；更包括如新冠疫情带来供给冲击、全球宽货币刺激需求、国际投机盛行、美联储决策失误以及俄乌冲突导致能源和粮食短缺等短期因素。
从近期数据来看，当前全球通胀似乎出现了见顶回落的势头，这主要得益于新兴市场和发展中经济体的通胀率回落；但发达经济体的通胀率仍在攀升，特别是欧洲能源危机正愈演愈烈，且短期内很难妥善解决。
五方面因素将使年全球通胀出现总体走弱态势。一是年全球主要经济体央行紧缩货币政策，其对经济的抑制效应将在年滞后显现，进而从总需求层面推动年全球通胀总体降温。二是全球供应链的部分修复，全球疫情发展已过三年，各国防疫政策不断优化、病毒毒性不断弱化，这使得因疫情冲击而中断的供应链得到修复。三是年全球能源、食品价格将出现一定幅度的回落，这是因为俄乌冲突对于全球原油和粮食供给冲击最严重的时期已经过去，从当前的情况来看，俄罗斯和美国原油产量好于预期，油价和粮食在年上涨的动能不足。四是随着美联储加息节奏的放缓和加息尾声的临近，强势美元的阶段性高位已过，对新兴国家产生的输入型通胀压力将有所缓解。五是年通胀的高基数对年存技术性抑制效应。
但年全球通胀压力依然不小。目前通胀结构可能已由能源价格传导至核心通胀分项，使得通胀更具粘性。
历史经验表明，一旦通胀率突破5%的门槛，特别是当核心通胀突破2%时，发达经济体平均需要10年时间才能将通胀压制到2%以下。因此，发达经济体想在短期内使通胀回归2%的政策目标水平几乎不可能。
欧盟委员会同时认为，年欧元区失业率将升至7.2%，欧盟将升至6.5%。从欧元区CPI的细分项来看，能源与食品价格仍然是推升通胀的主力。其他主要发达经济体的核心CPI同比纷纷突破2%，并持续向上攀升，至今仍未有见顶之势。
紧缩的劳动力供给也可能推升通胀中枢上移。疫情爆发前，人口老龄化的压力已经席卷全球，使得劳动力成本不断上升。疫情爆发后，担心被感染以及需要照顾家人的因素，多国劳动参与率出现跳降。例如，11月美国劳动参与率为62.1%，较疫情前63.4%下降了1.3个百分点，对应约万劳动人口。劳动力供给下降使得失业率持续走低，叠加通胀预期，使得“工资—价格”螺旋成型。
房价下行向房租传导存在滞后性。经验表明，房价向CPI房租项的传导存在1—2年的滞后。OECD国家整体房价同比拐点在年9月出现，预计房租CPI同比增速可能在年二季度见顶回落。由于货币政策收紧，借贷成本持续上升，住房贷款需求快速下滑，房价增速放缓，部分买房需求向租房转移，增加了房租价格的粘性，使其回落速度偏慢。
综上，年全球通胀走势虽然会呈现总体走低态势，但通胀依然会显著高于历史水平，也高于大多数经济体的通胀目标，“胀”的风险依然不可掉以轻心。
2、主要发达经济体可能陷入衰退
年，美欧日三大经济体都将面临较大下行压力，美国经济可能于二季度开始出现同比负增长，欧洲经济面临三重压力，日本经济衰退概率也正在上升。随着主要经济体都陷入泥潭难以自拔，即使新兴经济体实现较快增长，世界经济整体增长在数值上将很可能出现“滞”的状态。IMF在年10月报告中预测年全球经济增速3.2%，而将年增速预期年内第二次下调0.2个百分点至2.7%，世界经济“滞”的风险正在不断上升。
美国经济可能于年二季度陷入衰退。年美联储为抑制通胀，在较短的时间内大幅度加息，而加息带来的紧缩效应将在年逐步显现，已有一些前瞻性的指标显示美国经济下行已然成势。首先是期限利差长期倒挂预示着美国经济半年内衰退概率大幅上升。期限利差收窄甚至倒挂，长期利率低于短期利率将抑制私人投资，降低金融机构风险承担积极性，从而使得信贷下降，经济陷入衰退。理论模型结论提示，当期限利差低于93个基点，并维持一段时间后，美国经济有较大概率在2至4个季度后陷入衰退。美国国债10年—3月期限利差于年7月中旬跌破93个基点，于10月底进入负值至今，且幅度有所扩大，显示衰退风险正在逼近。其次是房屋销售下滑拖累耐用品消费明显。美国年11月成屋销售总数年化录得万套，创年12月以来的新低，并连续第10个月下滑，为有史以来最长连跌纪录，连跌周期超过年次贷危机时期，凸显利率飙升对美国房地产的沉重打击。房地产销售与耐用品消费高度相关，美国耐用品消费约占经济总量11%，房地产受挫将拖累美国耐用品消费，最终拖累美国经济。再次是美国sentix投资信心指数年5—12月连续第八个月为负值，同时芝加哥联储全国活动指数于10—12月连续三个月为负，表示投资生产活动的活力正在快速下降。
根据植信·美国经济增长测算模型显示，通胀每提高1%，将降低未来一年经济增长0.36%。考虑到年，美国全年通胀可能在8%，将拉低年美国GDP增长2.9%个百分点，而当前美国真实增长水平因劳动参与率走弱而下降，不超过3%。因此年美国经济增长可能跌入负值。模型预测结果显示，美国经济增长（同比）将于年二季度进入负值并持续至年底，美国经济陷入衰退的概率超过60%。欧元区将陷入高通胀、经济衰退和金融风险三重困境。
在高通胀和货币政策剧烈紧缩的冲击下，日本经济将继续下行。日本年第三季度GDP年化季环比降1.2%，预期升1.1%；实际GDP环比降0.3%，预期升0.3%，同比环比均大幅低于预期，且出现方向性逆转。当前，日本国内需求疲软，投资增长放缓，同时债市和汇率风险累积日益严重。IMF预测日本年经济增长为1.6%，日本政府12月对日本年GDP增长率预测为1.5%左右。
美欧日三者占世界经济总量过半，三者经济下行将严重拖累世界经济陷入衰退。
3、美联储货币政策可能在摇摆中前紧后松
年，美联储实施了罕见的紧缩性货币政策，全年连续7次加息，且连续4次加息75个基点，累积加息个基点，将联邦利率推升至4.25%—4.5%。年美联储最后一次FOMC点阵图显示年美联储加息终点将落在5.1%，高于此前的市场机构预测，显示美联储抑制通胀的决心。然而，随着年美国通胀和经济增长形势的变化，美联储可能不得不调整当前的货币政策思路。
年高通胀和大力度紧缩货币政策对经济的抑制效应将逐步在年显现，需求走弱一方面使得美国通胀压力有所缓解，但另一方面，“工资—物价”螺旋和房租价格刚性在年上半年仍然坚挺，由此支撑通胀高位徘徊。在这两方面因素相互作用下，年至少是在年初，美联储还会将抗通胀作为其首要目标。然而，年美联储对于经济衰退和金融风险的顾虑较之年明显上升，由此影响美联储货币政策制定。除前述分析美国经济大概率于年二季度后走入衰退阶段外，美国失业率年也将上升，主要原因在于年“工资—物价”螺旋和高利率抬高了企业成本，使得投资信心和意愿下降，紧缩政策抑制需求的滞后效应显现，这些因素使得岗位供给可能于年出现明显下滑。在此背景下，年美联储货币政策可能处于左右摇摆，通胀较高需要继续执行紧缩政策，但前期紧缩政策产生的对经济负面影响将滞后显现，经济增长大幅下行以及失业恶化又需要宽货币支持。年美联储货币政策可能处于左右摇摆之中，总体趋势是加息处在尾声，全年货币政策由紧向松。
4、世界经济滞胀对中国经济的影响
如果将全球通胀、世界经济增长和宏观政策三者联系起来看，不难发现—年这三年间，世界经济走过了一轮“疫情冲击经济—宏观政策刺激—经济复苏—通胀高企—货币紧缩—经济增长下行”进程。年，高通胀和紧货币对世界经济运行形成了冲击，对经济的抑制作用可能在年加速显现，并在未来一个时期持续产生影响。特别是发达经济体陷入衰退将严重冲击世界经济运行。植信·美国经济预测模型测算结果显示，年美国经济可能负增长2.8%。将年以来的美国经济波动与世界经济波动对比，并剔除异方差影响后进行回归，可以发现美国经济增长波动可以解释63.7%的世界经济增长波动。换言之，年美国如果出现衰退，加之欧日经济也可能出现负增长，即便中国在内的新兴经济体快速复苏，世界经济增长也很可能陷入停滞状态。再考虑年全球通胀仍在高位徘徊，这将导致世界经济呈现“滞胀”状态，结合货币政策效能带来的矛盾性制约，世界经济金融的运行风险不容忽视。
年世界经济步入滞胀，外部环境的变化对中国经济的影响也将发生变化。年世界经济以“胀”为主，中外形成利差收窄甚至倒挂的局面，对我国的影响则主要体现在抑制人民币汇率和资本流入、扰动资本市场等货币资本金融领域。年人民币对美元全年贬值9.2%，最低点时贬值13.6%，波动幅度达到历史之最；截至到年三季度，我国对外负债较年底减少亿美元，意味着部分境外资本正在流出。进入年，世界经济“胀”的一面有所缓解，但还没有完全过去，这意味着中外利差倒挂可能持续，但对人民币汇率贬值和资本流动的冲击压力将会减弱。同时，世界经济“滞”的一面或将突出显现。由于世界经济下行，外部需求走弱将拉低我国出口，加之年上半年我国出口高基数，年出口很可能出现较大幅度的负增长。事实上，出口负增长在年四季度已有显现。年四季度我国出口增速由之前三季度10.27%骤降为-6.54%。
二、内需加快恢复步伐
在全年遭受疫情反复冲击下，年的中国经济呈现出消费需求弱，出口韧性强，投资托底稳的鲜明特点。供给修复好于需求，制造业恢复快于服务业，房地产业持续低迷，经济结构转型升级稳步推进。年，宏观政策将助力“六稳”和“六保”目标基本实现，推动内需加快恢复。
1、工业生产常态化运行
年工业生产运行总体呈现出“前陡后平”的特点。全年工业增加值累计增长3.6%。上半年疫情大反弹导致工业生产大起大落；下半年尽管疫情反复不断，但工业生产稳中有缓，显示出较强的韧性和抗风险能力。
年，在多重因素推动下，工业生产将重回常态化运行轨道。一是随着疫情防控措施的不断优化，物流运输和工业生产能基本保持连续性和完整性作业，再次出现由于疫情封控导致大规模停摆的可能性较小。二是基建投资和制造业投资项目仍将维持较快推进速度。在消费复苏可能出现波动、出口继续面临下行压力和房地产筑底企稳偏慢的影响下，年基建投资和制造业投资仍将成为托底经济的重要抓手。相关项目的有序推进对工业生产形成支撑。三是生产结构性优化调整不断加快。1至11月，高技术制造业增长8.0%，比整个工业增加值加快5.8个百分点。绿色转型产品增长较快。在经济高质量发展背景下，年这一趋势仍将保持。四是内需逐步恢复和改善。近日召开的经济工作会议强调把恢复和扩大消费摆在年扩大内需的优先位置。需求复苏有利于促进供给较快恢复。五是房地产市场逐步回暖。在近期多项政策支持下，当前房地产市场已具备了在年二季度筑底企稳的条件。六是低基数效应。
出口下行会对工业产生一定制约。部分制造业生产与外需的景气度息息相关。历史数据表明，出口增速与工业企业利润增速高速正相关，如计算机通信行业的出口交货值占营业收入的比重接近50％。若消费和房地产修复启动，但出口增速出现下降，可能加重国内工业品存货周期和PPI的下行趋势，不利于工业企业利润的改善，从而影响生产积极性。综合来看，预计年工业增加值增长5.5%左右，基本回到疫情前的运行水平。
2、投资继续担当扩内需重任
年，在消费疲软和出口边际放缓等双重压力下，投资基本实现了“稳增长”目标。尤其是在房地产投资受疫情冲击持续走低之下，基建投资和制造业投资相得益彰，各司其职，推动固定资产投资基本保持平稳增长态势，成为“稳投资”的两大重要抓手。年1至12月，固定资产投资累计增长5.1%。其中基建投资累计增长9.4%；制造业投资累计增长9.1%；房地产开发投资累计下降10.0%。
年，投资仍将在扩大内需中发挥重要作用。基建投资和制造业投资仍是两大抓手，房地产投资则会从二季度开始企稳回升，对投资的拖累程度也会逐步改善。年，多重因素将支撑基建投资稳步推进。一是资金保持较强支持力度。二是项目储备充足，质量提升。三是完成实物工作量有保障。
二十大和《扩大内需战略纲要》都指出，提升制造业核心竞争力将成为经济高质量发展和“十四五”期间重要发展方向。作为“稳增长”的重要抓手之一，制造业投资在下述因素影响下也将继续保持平稳较快增长。一是技改投需求持续释放。二是政策引导下高新技术制造业的引领作用加强，年以来，高技术投资增速持续高于整个制造业投资。三是民企投资环境改善。民营资本占到了制造业投资75%，对制造业投资的增长起到了举足轻重的作用。四是政策推动金融支持保持较大力度。
不过一系列不利因素也会对投资增速产生阻碍。房地产投资虽然能在年筑底企稳，但全年增速较难回正，仍对整个投资形成拖累。多地地方财政紧张状况维持，影响专项债及时转化成实物工作量，制约基建投资增速。民营企业由于持续三年受到疫情冲击，恢复时间较长，以社会资本形式参与投资的积极性可能低于预期。年基建投资和制造业投资的较高基数也会带来负向效果。综合来看，预计年固定资产投资增长5.5%，其中基建投资增长7.5%，制造业投资增长8.0%，房地产投资下降5.0%。
3、房地产有望在二季度走出“谷底”
年全国商品房市场全面下滑。主要受到三个方面的影响：一是自年下半年开始的下行周期惯性延续；二是疫情反复令住房销售市场的信心恢复难以具备连续性，诸多传统的住房需求重点区域销售不畅；三是年内出现局部“断供”风波，个人购房者对房企的资金状况感到担忧，抑制了部分原本想要年内购房需求的释放。预计全年商品房销售面积下跌25%左右。年内房贷利率下行，首套及二套房贷款利率分别下降bp和80bp。全年房价持续走低。土地市场整体低迷，可能连续第二年拖累房地产投资增速。年房地产投资有史以来首次出现负增长。尽管“保交楼”专项资金和其他金融支持，房企在竣工端到年末有所好转，但仍不足以弥补新开工、施工部分下跌所带来的影响。预计年房地产投资同比下降10%左右。
展望年，房地产市场最为困难的阶段已经过去。考虑到整体宏观经济压力较大，外需放缓及财政压力可能会抑制年制造业和基建投资能力，房地产投资改善的预期变得更为迫切。需要认识到住房政策和引导的方向较过往几年明显加强。结合二十大报告、中央经济工作会议、以及相关重要部委在年末所提出的方针，年政策的基调是“支持住房需求，满足行业合理融资需求，推动防范化解优质头部房企风险，改善头部房企资产负债状况”。
政策加码到市场回暖仍然存在时滞。预计年二季度开始，房地产市场有望逐步走出“谷底”。据统计，自年以来，此轮房地产下行周期为第七轮，下行周期的时间已经超过了历史平均水平。自年三季度，到年末已经经历了1年半的时间，并可能延续至年一季度末。历史上，除了年一季度末至年二季度经过了39个月之外，当下与年下半年到年三季度的状况较为相似。考虑到当前政策调整较为及时，预计此轮下行周期的长度可能短于年下半年开始的27个月，大约在年二季度触底企稳并于下半年逐步回升。
年房价可能出现先抑后稳的态势，热点城市房价有望在二季度出现企稳回升。土地市场跌势可能收窄。房地产投资将触底企稳，并于下半年走向回升。上半年，房地产市场仍然将受制于周期惯性和基数因素，投资增速料出现进一步走低。下半年开始，一方面，房企资金面将有所改善，得益于住房销售回款走升和住房金融政策在供需两端的支持，预计下半年房地产企业资金来源的主要分项均有不同程度的改善，包括预收款、自筹资金和银行贷款。预计下半年房屋新开工及建安工程投资将有所改善，四季度收敛的幅度更大。预计年房地产开发投资跌幅收窄，如果政策落地效果积极，投资增速有望从年的-10%回升至-5%。
4、社会消费显著回升
年，消费再度受到疫情反复影响出现较大波动，呈现出“斜N字型”走势。全年社会消费品零售总额下降0.2%。尽管社零出现负增长，但仍有亮点。一是实物商品网购占比提升。二是汽车销售保持增长。年下半年以来，汽车销售始终保持较强态势，有效对冲了上半年受到疫情带来的较大冲击，全年增长0.7%，成为社零的最大贡献。三是必选商品平稳恢复。年，粮油食品类、饮料和烟酒类分别增长8.7%、5.7%和2.7%，为民生的基本保障提供了有力支持。
年，诸多因素助推消费显著回升。一是需求得到较大改善。二是就业环境好转。三是服务性消费加速修复。四是政策支持力度加大。
年消费的恢复程度仍会受到一定因素的制约。一是根据国外疫情放开的经验，疫情仍然会出现周期性的传染高峰期，对人员流动造成限制，对消费的持续修复造成扰动。二是市场主体恢复需要一个过程。三是消费的快速回升可能会在短期内推升物价，导致成本上升，不利于消费平稳恢复。综合来看，根据疫情反复和政策支持力度的大小，将年社会消费品零售总额增长分成悲观、中性和乐观三种情况，预计增速分别为6.0%，7.0%和8.0%，可能性较大的是后两者。
5、CPI高PPI低的格局或将延续
年油价、猪价接替上涨带动CPI上行。上半年，俄乌冲突冲击全球原油市场，国际油价上涨带动CPI交通工具用燃料价格同比从1月的20.2%上涨至6月的32.8%。下半年原油价格震荡回落，但猪肉价格在供给周期性减少、养殖端压栏惜售、饲料价格上涨等影响下翻倍，CPI猪肉价格同比从1月的-41.6%上涨至10月的51.8%。因疫情反复制约消费及国储肉抛售调节，CPI同比并没有突破“3%”的政策调控目标，年内高点为2.8%，全年为2.0%。PPI在年高基数作用下，从1月9.1%的高位持续下行至11月的-1.3%，进入负增长区间，全年为4.1%。CPI—PPI剪刀差在8月反转为正，预计年将延续CPI高、PPI低的格局。
年，世界经济下行压力将进一步加大，欧美等主要经济体陷入衰退已是大概率事件，加上年冬季欧洲异常温暖气候一定程度上缓解了能源压力，国际原油价格总体进入下行周期。阶段性来看，随着美联储放缓加息节奏，美元走弱有助于提振以美元计价的原油价格；与此同时，西方国家对俄石油设限与俄罗斯禁售或减产的新一轮制裁与反制正在上演；在中国防疫政策优化提振需求增长预期的市场情绪支撑下，一季度国际原油价格可能略有反弹，二季度后将随着全球经济增速放缓、需求走弱而继续在宽幅震荡中走低。在全球供应链重构的背景下，供给约束依然存在。年地缘政治和极端气候的不确定性仍强，国际能源市场的供给博弈还在持续，不排除OPEC+为稳油价进一步减产的可能，油价下行空间可能有限。
宏观经济周期错位，工业品内、外需一正一负。WTO预测年全球商品贸易量增速将从年的3.4%放缓至1.0%。历史数据显示，年以来我国PPI同比与全球商品出口金额同比的相关系数高达87%以上，外需走弱对我国工业品价格的负面效应不容忽视。年，随着稳增长政策持续加码、企业复工复产稳步推进、上游成本端压力逐渐减小，供给端约束有望持续缓解，而需求端的修复节奏将成为最大变量。基建投资仍是年工业品需求的主要支撑，房地产投资有望在下半年企稳回升，带动黑色金属、有色金属及非金属建材等市场回暖，相关产品价格可能在需求超预期复苏下有阶段性快速上行风险。煤炭将继续发挥“压舱石”的作用，保供稳价的基调不变，煤炭价格有望保持相对平稳，PPI大幅波动特征也将明显减弱。
猪肉价格仍是影响年CPI走势的重要因素。从猪周期变化规律和能繁母猪等领先指标来看，前期产能出清导致的供给减少将至少持续到年一季度。预计春节前后，各地疫情逐渐走出高峰，需求反弹，猪价可能止跌企稳；春节因素消退后，人工、物流成本回落，供给持续增加，需求进入淡季，猪肉价格将继续下行。在餐饮业加快复苏和季节性消费需求拉动下，猪肉价格可能阶段性获得支撑。
核心CPI有望企稳回升，年下半年上行动能加强。预计年CPI和PPI同比先降后升。CPI同比全年中枢可能仍在2%左右。在翘尾因素作用下，PPI同比中枢可能下移至-0.5%。年国内物价运行保持温和水平，但仍需警惕两方面的通胀上行风险：一是海外不确定性因素较多，发达经济体通胀粘性较强，欧洲天然气危机尚未解除，要继续预防输入型成本压力。二是国内供需修复节奏不同步，持续反复的疫情冲击可能导致国内部分中小企业退出市场，而疫后积压的消费需求超预期集中释放，从而形成较大供需缺口，抬升年物价中枢，全年3%左右的政策调控目标大概率可以实现。
6、GDP恢复至潜在增长水平
年全年，国内生产总值以亿元的成绩迈过万亿大关，较上年同比增长3.0%，经济总量再上新台阶。其中四个季度分别同比增长4.8%、0.4%、3.9%和2.9%。最终消费、资本形成和净出口的全年贡献率分别为32.8%、50.1%和17.1%，拉动GDP1.0、1.5和0.5个百分点。
年的增长目标设在5.5%以上的可能性较大。疫情冲击干扰经济增长数据“真实性”，需采用平均复合增长率。远景目标提出年中国经济总量和人均收入翻一番，考虑到居民人均可支配收入增长与国内生产总值增长基本同步，GDP翻一番即大概率可以实现人均收入翻一番。从当前至年，约15年时间，GDP年均增速需要达到4.8%以上才能实现“双番”的目标，再考虑到GDP增速逐年递减规律，“十四五”作为远景目标的头五年，GDP平均增速应至少达到5%以上。新冠疫情未发生前，年至年理想的经济增长情况分别是5.8%和5.7%和5.6%左右。在遭受疫情冲导致年仅增长2.3%的低基数基础上，年我国经济增长大幅回升至8.4%，但却给衡量经济增长的有效性带来了困难。因为年低基数和年经济再次遭受疫情较大冲击，不同程度地扰乱了年、年乃至年经济增长数据的“真实性”，所以当前普遍采用两年平均或三年平均复合增长率来表示经济增长，以平滑疫情造成的低基数影响。
根据测算，年的三年复合增长率和年的两年复合增长率都应该达到5%以上才能“赶上”远景目标的进度，由于年全年经济增长仅为3.0%，三年平均复合增长率约为3.9%左右，难以完成“十四五”期间GDP平均增速应至少达到5.0%以上的目标。这就要求年的经济增速尽可能的高才能在一定程度弥补年由疫情冲击对经济增长造成的负面影响。
就当前的经济恢复情况预测，年经济增长同比要达到5.5%以上的潜在增长可使两年平均增速达到4.1%左右，较年三年平均增速有所提高。不过年要达到这个增速可能存在一定难度。
年以来三驾马车对GDP的平均贡献率约为消费53.9%，投资43.3%，出口2.8%。即消费每增长1%，对GDP的平均贡献约为0.54；投资每增长1%，对GDP的平均贡献约为0.43；1%的出口对GDP平均贡献0.03。将前述因素考虑在内，根据消费恢复分成三种情况，则年GDP增长5.6%、6.1%和6.6%。
综合来看，若上下各取一个标准差，形成年经济增长的预期区间为5.0%—6.0%。一般认为，突破上限或下限的概率都较低，如果以基准情况5.5%作为参考标准，则该值与前述要求相近，表明年争取5.5%以上增长是有可能的。但从目前情况看，要使年投资、消费、出口增长要分别达到5.5%、6.0%和-2.0%，仍然存在一定的难度和不确定性。
综上分析，我们认为年经济增长目标有可能设定为5.5%以上，既向潜在增长水平修复，也有可行性，又不至于对政策提出过高的要求，同时也基本符合远景目标进度的要求。尤其是在国际环境极为严峻、压力持续增大的条件下，避免经济增速过低甚至失速，保持平稳适度的中速增长毋庸置疑是首要任务。而考虑到现实情况，即使是5.5%以上的增长目标，其实现仍然需要宏观政策全面和有力的支持。
三、宏观政策力度加大
年我国经济平稳运行将面临较大的风险与挑战。一是境外不利因素影响国内经济发展。全球通胀具有较高粘性，外部输入性通胀压力仍然存在；主要经济体可能陷入衰退，外部需求持续下降将影响我国出口增长。二是国际金融市场动荡可能会影响国内金融的平稳运行。年通胀仍将在高位徘徊，主要发达国家货币政策可能有较大的不确定性，会出现阶段性的方向分化，美联储加息放缓但政策转向仍需时日，欧洲央行与日本央行加息进程仍在持续，而我国稳健货币政策持续推进利率稳步下行，境内外利差倒挂可能还会持续一段时间，人民币贬值压力仍在；全球经济下行，债务风险上升，可能会加剧国际金融动荡局势，灰犀牛事件与黑天鹅事件也可能会对我国股市、债市形成一定冲击。三是新冠疫情具有周期性，可能还会有新毒株传染高峰期，居民的收入水平、消费能力及防御性储蓄心态短期内难以根本改变，消费需求扩张存在一定难度。四是房地产市场难以快速恢复。五是地方政府的债务风险问题仍不可忽视，扩大财政支出、加大减税降费力度与较高的偿债负担并存。
1、积极财政政策将加力提效
年实际赤字率高于预算赤字率，稳增长有更多的财力支持，有较为强劲的政策动能。年财政赤字率安排在2.8%左右，实际赤字率超过4.7%；广义赤字率也升至8%，广义赤字超过去年约3.8万亿元。展望年，积极的财政政策将继续加大财政支出强度，加快支出进度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，更有针对性地释放积极财政政策效用。一是财政赤字率可能安排在3.2%上下水平，广义赤字水平不低于年，保持一定规模的财政支出强度，进一步优化支出结构。二是在现有的基础上，扩围和延期税费政策，进一步完善税收优惠政策，增强精准性与针对性，加大力度支持薄弱环节，尤其是与就业密切相关的行业和部门，加快收入恢复，推动需求增长。三是地方政府专项债发行规模与年和年相接近，保持重点项目投入力度，继续发挥基础设施建设对投资与消费的有效带动作用。四是可能会将部分财政资源适当地用于企业员工薪酬保持方面，以增加居民可支配收入，稳定消费增长，同时增大转移支付对民生领域的直达规模。五是保持较高增长水平的转移支付，加大对转移支付结构用途的指导，加快财力下沉，加大在基本民生和薪酬保障方面的政策指导和管理。
鉴于我国政府债务水平和宏观杠杆水平仍处在良好状态，继续推行较有力的积极财政政策具有可靠的基础和条件。据测算，年三季度末，我国政府部门杠杆率为49.7%，其中中央政府与地方政府杠杆率分别为20.6%与29.1%。预计年末，政府杠杆率可能小幅升至50%以上，但仍明显低于国际认可的60%风险警戒线；与其他主要国家动辄%以上杠杆率对比，我国政府部门杠杆水平比较低。经过多年调查与整改，地方政府隐性债务得到较大程度化解，债务风险明显下降。鉴于存在较大规模的国有经济成分，我国政府部门的资产情况也要明显好于欧美国家。基于此，年我国政府的债务水平和杠杆水平的控制要求有条件适当放宽。
2、稳健货币政策偏松调节空间扩大
年经济下行压力较大，宏观政策持续发力，金融调控力度持续增强，金融服务实体经济的能力不断提升。全年两次下调存款准备金率共0.5个百分点，通过公开市场操作维持市场流动合理宽裕，积极配合财政政策发力，较好地满足了稳住经济基本盘的资金需求。两次下调政策利率共20bp，银行分别下调一年期与五年期LPR利率15bp与35bp，持续推动市场利率稳步下行。创新专项再贷款，不断增强了对基建、房地产、科技创新、设备更新改造、受疫情影响严重行业等重点领域与薄弱环节的金融支持力度。支持住房按揭贷款、个人消费贷、货车贷款等延期还本付息，加大普惠小微贷款支持力度，加大对金融机构对基建和重大项目的支持力度等一系列稳增长政策及接续政策较好地降低了疫情对经济运行的冲击。证监会优化监管工作安排，加大直接融资支持力度，加快推进多层次REITs市场建设；银保监会出台多项细化实化政策措施，引导银行加大信贷投放，有序推进房地产融资，鼓励保险机构加大服务国家战略、支持基建、助力高端制造业等的力度，着力提升服务实体经济的质量与效率；交易商协会加大力度支持房企在内的民企发债融资。年金融调控全方位、多领域持续发力，为稳住经济基本盘做出了较大贡献。
年国内外形势仍较复杂，我国经济下行压力依然存在，为稳住经济恢复的基本盘，中央经济工作会议指出，稳健货币政策要精准有力，加强各类政策协调配合。年稳健货币政策将加大偏松调节力度，适度进行降准，保持市场流动性合理充裕，为经济运行企稳回升提供持续且充足的资金支持。一是央行将通过逆回购、MLF、降准等货币政策操作适度调节基础货币投放量，但会坚持不搞“大水漫灌”，以维持物价的基本稳定。当前我国加权平均存款准备金率为7.8%，与历史最低水平6%仍有一段距离，年可能会再度下调0.5至1个百分点，释放中长期流动性，进一步缓解金融机构的资金成本压力，增强其购债能力与扩大信贷投放能力；同时要主动配合积极财政政策发力，形成共促高质量发展合力。二是继续推动市场利率稳步下行，改善价格型货币政策工具的调控能力。年央行将适度下调政策利率，推动报价行继续下调LPR，包括五年期和一年期，推动市场融资成本合理下降，着力扩大企业与居民中长期信贷需求。进一步完善多层次资本市场体系，拓宽企业直接融资渠道，扩大直接融资比重。加快宽信用进程，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。三是更加聚焦重点领域与薄弱环节，加大金融调控的精准度。将通过支农支小再贷款、科技创新专项再贷款、碳减排支持工具等结构性货币政策工具积极引导金融机构加大对三农、小微企业、科技创新、先进制造业、绿色发展等重点领域与薄弱环节的支持力度，增加现有结构性工具的规模或下调再贷款利率，增强金融支持力度，加快现代化产业发展；加大金融支持消费的力度，改善方式方法，助力消费恢复。同时还将维持政策性银行较大的信贷额度，继续运用政策性开发性金融工具加快基建重点项目落地。进一步放宽房地产金融政策，多渠道缓解房企经营压力，降低住房按揭贷款与公积金条件，满足居民刚性与改善性住房需求，加快推进房地产市场企稳回升。
年主要发达国家紧缩性货币政策可能趋缓，输入性通胀压力逐步减轻，国内物价总体上会相对平缓，我国稳健货币政策向松调节的空间将会增大。与年相比，年稳健货币政策偏松操作有相对宽松的内外部条件，能够更好地发挥稳增长的积极作用。
3、金融加大力度支持内需扩张
受疫情反复冲击、俄乌冲突、油价上涨、汇率波动、高温干旱等国内外多重因素影响，年金融市场出现阶段性波动。股票市场整体呈下行趋势，上证综指跌幅近15%，于4月末与10月末一度跌破点。年，外部负面冲击仍然较大，但全球通胀预期下降，国内防疫政策不断优化叠加稳增长政策持续推进，经济增长预期增强等多重利好因素有望支撑股市上行。年债券市场整体平稳运行，存量余额稳步增长至.35万亿元，同比增长8.5%；积极财政政策持续发力，利率债发行较快，存量增加9.2万亿元；信用债增长持续放缓，仅新增1.57万亿元。截至12月30日，年债券总发行量达到61.48万亿元，同比下降0.3%，其中利率债发行近23万亿元，同比增长15.5%；信用债发行18万亿元，同比下降9.87%；同业存单发行20.47万亿元，同比下降6%。二级市场债券交易量再创历史新高，超过.7万亿元，其中国债交易占比上升，地方债、金融债、中期票据、短期融资券等交易占比均有所下降。十年期国债收益率平均维持在2.78%左右，较去年下降27bp，最低降至2.61%，债券牛市延续，长债利率下行至历史较低水平，但随着宽信用政策持续刺激需求，长债利率下行空间有限。总体来看，年债市节奏变化较快，上半年总体震荡，三季度货币超预期宽松推升债市，四季度防控政策调整与房地产政策发力，赎回加快引发债市大幅调整。年债券市场走势可能受经济恢复速度及宏观政策组合调整变化的影响较大，仍会处于震荡过程。
年融资需求整体偏弱,银行信贷投放总体保持较快增长，但结构性问题仍较突出，季节性波动幅度加大，居民部门中长期信贷下降明显；企业直融增长放缓拖累社融，政府债券发力效果明显。全年银行信贷投放共21.3万亿元，较去年同期多增1.36万亿元，年末信贷余额增速为11.1%；信贷规模的持续攀升与稳健货币政策加大政策操作力度、保持市场流动性合理充裕、下调存款准备金率、下调政策利率、推出政策性开发性金融工具、创设各类专项再贷款等操作有着密切关系。年中长期信贷新增13.8万亿元，同比少增1.5万亿元，短期贷款与票据融资大幅增加，实体经济的融资需求偏弱，银行被动加大票据等短期信贷投放的操作过量,显示居民与企业长期投资的能力与意愿下降，下一阶段消费与投资增长动力可能会减弱。年4月、7月、10月信贷与社融均出现明显下降，而3月、6月、9月增量均明显超过去年同期，季节性波动较大也反映出实体经济的融资需求较弱。但对比来看，12月信贷与社融的季节性特征并不明显，虽然央行降准0.25个百分点释放了亿元长期流动性，能有效缓解金融机构资金成本压力，有助于信贷扩张，但年末银行信贷额度有限，扩张空间不大。在企业直融规模大幅下降与政府债券季节性回落的影响下，12月社融仅新增1.31万亿元，存量增速下降了0.4个百分点至9.6%。年社融增量32.01万亿元，同比多增亿元，多增量中银行表外业务压缩步伐放缓的贡献较大。年末，M2增速回落至11.8%，M1增速回落至3.7%，但均高于去年同期水平，二者增速剪刀差于年末出现阶段性扩大趋势，较去年更为明显。
年我国货币政策将继续保持稳健基调,保持流动性合理充裕，加大政策实施力度，为稳增长提供充足的资金与信贷支持，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。央行将继续引导金融机构加大对实体经济的支持力度，增强对中小微企业、科技创新、绿色发展等重点领域与薄弱环节的金融服务能力；继续推进民营企业债券融资支持工具，支持民营企业合理债券融资需求；进一步放宽房地产金融政策，持续推动房地产市场平稳健康运行。年宏观政策加大调控力度，国内需求逐步恢复，居民信贷将有所回升，企业信贷尤其是中长期信贷可能会出现明显较快增长；央行支持企业上市融资，直融渠道逐步拓宽，信用将逐步修复；社融规模保持较快增长。预计年，银行信贷新增可能会在24万亿元左右，同比多增2.6万亿元，信贷余额增速可能会在11.2%左右；社融增量35万亿元左右，同比多增3万亿元，社融存量增速可能在10.2%左右；M2增速预计回落至10.5%—11.0%区间。
4、加快推进产业、科技、就业、民生政策落地
年推进高质量发展，需要产业政策进一步优化实施方式，加快传统产业改造升级和战略性新兴产业发展。将重点