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作者：林泓涛，郭于玮，鲁政委
根据各资产的风险收益情况，本文将波动较高的几类资产划定为偏股类资产，包括股票、可转债以及REITs，并尝试讨论适合各偏股类资产配置的宏观周期，并对年偏股类资产的配置进行展望。
对于股票，市值是影响价格走势的重要因素，大小盘指数在股票资产中走势分化最大。在牛市中可以选择小盘股获取更高收益，在熊市时可以选择大盘股规避风险。当市场为震荡市且处于十年期美债收益率提高的周期中，大概率会出现大小盘分化的情况，在宽信用周期中投资小盘股，在紧信用周期中配置大盘股或许有更好的回报。
对于可转债，由于其具有一定的权益属性，可转债在货币宽松和企业盈利复苏的周期能够提供一个良好的绝对收益。而理财净值化转型为可转债市场带来了大量增量资金，成为影响可转债估值的重要因素。除此之外，由于可转债同时兼具股票和债券的收益特征，使得其在股票熊市中后期有出色的配置价值。具体交易方面，可转债市场整体容量较大，具有良好个券的流动性，能支持大体量资金参与投资。
对于公募REITs，中国的REITs资产尚处于起步发展阶段，在配置周期的研究上，我们转向更加成熟的美国REITs市场作为借鉴。总体而言，美国的REITs资产基本可以看做美国股市的一个子板块。美国的REITs受地产周期影响明显，投资REITs需要避免地产的下行周期。此外，适合REITs投资的宏观环境与股票基本类似，即充裕的货币流动性和良好的经济环境。在具体交易方面，当前我国REITs市场的容量更适合个人资金参与，机构资金参与的空间有限。但未来随着该类资产持续为投资者创造价值，以及市场逐步走向成熟，REITs市场有望逐步扩容。
展望年，伴随着经济复苏，企业盈利回暖，预计十年中债利率中枢将震荡上行。历史上，在复苏初期的宏观环境中，股票指数的夏普比率普遍好于可转债资产和债券资产。在股市稳中向好的环境下，小盘的表现或优于大盘。
一、偏股类资产配置概述
对于投资者而言，市场中常见的投资品种包括股票、债券、外汇和商品四大类别。从风险波动来看，各大类资产的有其鲜明的风险属性，即股票商品外汇债券。自年开始截至年7月，主要大类资产风险收益情况如下图所示：
由图可见，债券和外汇类资产风险波动较小，但存在收益偏低的问题。股票和商品类资产波动大，但对于高风险偏好的投资者而言，长期具有更显著的回报。排除掉商品类资产（商品、黄金），我们将图表1中右上部分风险波动较高的几类资产划定为偏股类资产，主要包括股票、可转债以及REITs。
以上三类偏股类资产年1月到年7月的收益详情如下表所示：
偏股类资产具有明显的高收益，年以来，除了万得全A指数，其余偏股资产收益明显高于固收类资产。但除了中证转债指数以外，其余资产最大回撤均超过了20%。夏普比率也远低于利率债指数的4.3和信用债指数的2.1。
根据马科维茨的资产组合理论，降低投资组合中资产之间的相关性、增加资产种类，可以降低投资组合的整体风险。同样的，当我们有多个低相关的高收益资产组合时，组合整体能够提供更稳定的回报，并能够降低非系统性风险。寻找到适合各偏股类资产配置的宏观周期，从而降低我们投资时整体的回撤，是本文探讨的核心。
二、权益资产配置研究
2.1各大权益类指数相关性研究
在中国股票市场，有多达家的上市公司发行股票。但是不同规模、行业或成长周期的公司其股价走势具有较大的差异。那么哪类风格是导致股价差异最大的因素？我们对全市场的主流宽基指数年6月到年12月价格走势的相关性进行了统计。
由图表的统计结果可知，年以来，我国各宽基指数走势相关性最低的两个指数为上证50和中证指数，两个指数的价格相关性仅有0.。其中，与上证50相关性较高的指数包括沪深和中证；与中证相关性较高的指数有中证和国证。
年以后，宽基指数的价格走势分化更加明显。处于同一市场中的上证50与中证指数，相关性依旧是所有指数中最低的，达到了-0.，呈现出几乎完全不相关的价格走势。上证50是由上海证券市场市值最大的50支股票组成，中证是沪深两市中市值偏小的支标的组成。由此可见，市值是影响宽基指数走势的重要因子，代表大小盘的股票指数在各大类宽基指数中具有最低的相关性。
在中国的股票市场中，大小盘指数并非一直有着巨大的走势差异。年以来[1]，中证和上证50的股价走势如下图所示：
我们发现在年到年6月之间，上证50和中证相关性达到了0.，两个指数之间具有极高的相关性。但是从年6年月开始至今，两个指数之间的相关性大幅降低。其中年6月至今的相关性降低到了-0.。其中的原因或许有股票数量的增加加速了市场的分化，以及海内外机构投资者的逐渐入场，使得不同股票的持有人结构以及投资模式出现了差异。
第一章我们提到，降低投资组合中资产之间的相关性，增加资产种类，可以降低投资组合的整体风险。而上证50和中证作为近十年相关性最低的两个指数，我们将在后续研究如何在不同的宏观经济周期中配置以上两个宽基指数从而获取更高的收益。
2.2大小盘股票资产配置研究
本文统计了年6月到年11月25日，个交易日中，上证50和中证指数未来一年的收益情况及两个指数未来一年收益的差值。同时选取了其中年收益差值超过30%的六个阶段进行研究，根据统计，两个宽基指数一年的收益差最大能达到85%。
（1）牛熊行情中大小盘的分化
在一个典型的牛熊周期中，我们发现上证50和中证走势有着非常显著的差异。在牛市中（如、年），中证的表现会远远好于上证50；在熊市中（年），上证50相对中证会表现更好。除了表内统计的年份，在年，年两个市场大跌的熊市中，中证分别跑输上证50指数14.77%和2.06%，虽然幅度较小，但同样也反映了这个现象。
在牛市中，小股票的流通市值低，仅需要少量的资金就可以推动股票价格走高，引起市场
